一、问题：传统定价框架失效 过去几十年，低利率、低通胀和充足财政空间的宏观环境塑造了全球资产配置的主流框架。但随着主要经济体债务规模快速扩张，该框架正面临根本性挑战。东吴证券最新报告指出，当前资产定价的核心矛盾不是简单的估值高低问题，而是整个定价逻辑已发生结构性变化。报告认为，在债务压力上升、地缘冲突加剧和央行政策空间缩小的多重约束下，传统的"发达市场与新兴市场""成长与价值"等分类方法已难以有效指导投资决策。 二、原因：技术革命成为债务困境的出路 报告将当前周期的起点定位为全球债务困境。数据显示，到2024年底，美国政府债务占GDP比例已超120%，全球公共债务规模较2000年增长四倍多。此外，美联储利率从接近零升至5%以上，形成"利率高于增长率"的困局。 在人口红利消退和资本回报递减的双重压力下，传统财政紧缩手段已无法解决债务问题。报告认为，唯一可行的出路是通过技术革命提高生产率，用未来增量财富覆盖存量债务。这解释了为何各国政府将智能技术提升为国家战略。 数据已初步验证这一判断：2025年上半年，智能技术投资对美国GDP增长的贡献达1.42个百分点，首次超过私人消费；2025年一季度对应的投资贡献率达1.3个百分点，创下1999年互联网热潮以来的新高。 三、影响：资源争夺加剧，供应链重构 报告指出，智能技术发展不仅涉及软件算法竞争，更依赖电力、散热系统、关键金属等基础设施。算力需求的激增使这些资源成为发展瓶颈。 这导致资源争夺升级为国家战略行动。2024年底，全球金属与矿产行业并购规模达860亿美元峰值，并购范围扩展到能源领域。科技巨头也从签订购电协议转向直接持有发电资产。 美国政府的行动尤为引人注目。2026年初推出的"金库计划"拟对价值超百亿美元的战略资源实施管控；2025年11月，美国将关键矿产清单从50种扩至60种，并计划建立国家储备体系。报告认为，美国正将资源占有升级为战略工具。 安全需求也随之上升。报告将军工板块重新定位为高债务、高摩擦时代的"安全税"，认为只要地缘博弈持续，军费增长就具有长期性，军工资产定价逻辑也将改变。 四、对策：重构投资框架 面对这些变化，报告建议投资者放弃传统分类方法，转而关注在"智能技术-资源-军工"体系中占据关键位置的企业。 报告特别提醒关注2026年前后"唐罗主义"的政策转向。特朗普政府的重点正从贸易平衡转向资源控制，市场可能低估了地缘博弈的冲击，这将重塑大宗商品、军费开支和供应链的定价方式。 五、前景：新周期形成 综合来看，"智能技术-资源-军工"的新周期不是短期现象，而是债务压力、技术革命和地缘博弈共同作用的结果。三者形成相互强化的闭环：债务推动技术革新，技术消耗资源，资源争夺又提升安全需求。
在高债务、高不确定性和技术快速发展的背景下，全球市场正从追求增长转向应对生存约束；人工智能不仅带来产业机遇，更凸显资源和安全的重要性。能否平衡创新、资源和安全三者的关系，将决定各国在新周期中的竞争力，也塑造着资产定价的新逻辑。